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应对“踩雷”基金,有“道”亦有“术”

发布:华企商学院   |   原版   |   发布时间:2018-05-16

  中兴通讯在遭遇美国制裁之后,旋即于4月17日宣布A股和H股同时停牌。随之而来的,以中信保诚基金、长信基金为首的各家持股机构纷纷发布公告调整中兴通讯估值。

  超过40家基金公司采取指数估值法对中兴通讯进行重新估值,普遍按停牌前31.31元收盘价的2个跌停25.36元/股或者下调20%即25.05元/股进行估值,也有前海开源基金按3个跌停即22.82元/股估值。近日,部分基金公司又开始二度下调估值,中信保诚基金和长信基金调整估值从之前的25.05元/股和25.36元/股又率先二度下调估值到20.04元/股和20.54元/股,估值累计下调34.4%。

  而从第一季度各基金公布的持仓情况来看,华富物联世界、东方主题精选、金信价值精选、嘉实价值逆向等基金所持中兴通讯的股份占比约为8%,那么,30%的估值下调幅度,就意味着将会拖累基金净值超过2.4%。

  殷鉴不远,乐视网的“雷声”还尚未散去。作为曾经的网红股票,乐视网一度是多只公募基金的重仓股。2017年11月,易方达、嘉实、中邮三大基金公司分别下调乐视估值74%,即相当于13个跌停板。乐视网在创业板指数中的占比亦比较高,多只指数型基金也因此深受影响。

  此外,杀伤力没那么大的“雷”更是随处可见,如2016年的兆日科技、金亚科技、美亚柏科、中原协合等,2017年的开尔新材、ST中安等,2018年的ST保千里、尤夫股份、顺威股份等。

  对于基金投资者来说,一旦自己持有的基金“踩了雷”,到底应该如何应对呢?

  从源头上辨识“雷股”

  要想不“踩雷”,首先就得想办法识别出潜在的“雷股”,进而做到避而远之。那么,什么样的股票会有成为“雷股”的潜质?虽不可一概而论,但一些共性的特质其实还是有迹可循的。

  ●上市公司埋下的“雷”

  上市公司埋下的“雷”一般由假账、讲故事和报喜不报忧混合而成。有些“雷”甚至可以持续20年甚至30年不为人知。而我们常见的丑闻曝光只是“雷”被引爆的方式之一。在绝大多数情况下,“雷”并不是通过丑闻曝光的形式,而是表现为企业利润奇怪地下滑(或者增长率比预期低)、所在行业莫名其妙地走下坡路,或者企业突然撇账、重组,等等。典型如乐视网,贾跃亭多年来一直在讲“生态”“闭环”,但这些洋气词语究竟能给乐视网带来多少盈利和现金流,没人知道。而乐视网就是用所谓的“生态”“闭环”掩盖了关联交易的风险。

  ●地方政府埋下的“雷”

  地方政府埋下的“雷”一般有两种:一种是纵容和帮助上市公司(和拟上市公司)夸大销售额、利润和历史上的缴税额;另一种是为这些上市公司在土地、税收、环保和资金等方面提供优惠政策。诸如用低价向上市的国企注资,或者用高价把上市国企的不良资产剥离出来都属于此类。但是,这些补贴本身都是一次性的,不可持续,更不可能持续增长,对于上市公司股价的影响注定也只是暂时的。冲动为这些所谓的“利好”买单的投资者,往往最后都会被套牢。

  应对踩雷基金的“术”

  那么,如果恰好持有踩到“雷”的基金该怎么办呢?

  首先要考虑的是“术”的层面。这只股票在基金投资中的占比如何?该股票下调的估值、下调的安全边际足够吗?如果基金的一次性调整已经足够到位的话,那么所谓的“术”其实已经无效了。

  当然,在A股历史上,并非一直采用估值一次性下调的。

  2008年9月之前,基金持有停牌股一直是按照停牌前收盘价计算的。2008年股市直线下滑,很多停牌股就涉及复牌后要补跌的问题,如果基民在停牌期赎回基金的话,实际当时的基金净值是被高估了的。

  为此,2008年9月,证监会发布了《关于进一步规范证券投资基金估值业务的指导意见》,该意见的核心思想是要把停牌股的估值问题交由中国证券业协会基金估值工作小组去研究。后来,基金估值工作小组提出了四种对停牌股的估值方法,分别是:指数收益法、可比公司法、市场价格模型法和采用估值模型等进行估值。在这四种方法中,指数收益法因为简单易行而在基金对停牌股的估值方法中逐渐占据了主导地位。

  仍然以乐视网为例。在整个事件过程中,对于乐视网的估值下调是逐步的。刚开始只是计提了3-4个跌停,4个月后,又再次计提了10个跌停,如果基金投资者在第一次计提时,就对乐视网有足够的研究和警惕,那么完全可以在第一次计提之后就赎回基金,也能有效避免不少损失。

  当然“雷”的威力有多大,还要看该基金的仓位有多重。如果踩到“雷”了,但不是重仓股,其实影响也不大,就像这次的中兴通讯,兴全合宜基金的持有占比仅1.63%,对基金净值的影响并不显著。如果持有占比接近10%,那么,投资者就应该警惕起来。

  应对踩雷基金的“道”

  投资面向的是未来,而未来是不确定的,就算是“算无遗策”也很难说不碰到雷。

  进一步来说,投资其实就是在概率和赔率之间进行衡量。基金投资也是如此。基金经理在进行基金资产配置时,对基金的组合配置风格一般主要分为三种:一种组合是高概率、低赔率品种,如稳定增长类股票。一种组合是高赔率(正确就赚很多)、低概率的品种,如创业板成长类股票。前者的组合一般会比较集中,后者的组合一般会比较分散。但即使这两种组合中出现“黑天鹅”,爆了“雷”,影响都不会很大。因为,前者占比虽重,但估值比较低;后者虽然估值高,可能跌得多,但占比不高。

  最可怕的是第三种,那就是在基金的投资组合中追求高赔率但又集中度很高的风格。这种风格一般来说,并不是系统性的投资,更像是在投机、赌运气。

  所以,就风格来讲,前两种组合如果长期业绩优秀,那么,这类基金即使踩了“雷”也仍可继续持有。而第三种基金则是要坚决赎回的。

  同时,从投资标的上也可以检视基金经理的投资能力。如果踩到的“雷”是像乐视网这类只会“讲故事”的股票,那就说明基金经理一般不太专注于公司的基本面研究,专业的投资精神其实是缺乏的,其管理的基金还是应该早点赎回为宜。如果踩到的“雷”是像中兴通讯这样的,虽说是基本面的问题,但不可抗力的因素更大,基金经理也是爱莫能助的。

  综合来看,投资者在进行基金投资时,还是更应该看重基金经理,看重基金经理的投资能力。因此,放到这个框架里去衡量,踩到的“雷”是基金经理投资的系统性错误?还是投资系统里不可回避的“黑天鹅”成本?想清楚了这些,投资者就不难对“踩雷”的基金做出合理处置了。

  (作者为好买基金研究中心研究总监)

  文/曾令华

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